2026-10-02

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随着全球债市的不稳定加剧，TS Lombard的首席美国经济学家Steven Blitz发出警告称，美联储可能再次重蹈覆辙，在未能完全遏制通胀的情况下过早放宽货币政策，这一“原罪”可能导致未来几年十年期美债收益率冲击8%。周三，十年期美债收益率已升至5.30%，达到2002年以来的最高点，许多华尔街机构正在考虑6%是否是下一个阻力位。但Blitz在其最新报告《原罪重演》中认为，这样的看法“太过狭隘”——5.75%只是短期目标，8%才是长期的冲击预期，这将显著压制股市，终结投资者多年来形成的“抄底”思维。其判断的核心在于：宽松的财政和货币政策组合将推高经济周期中的通胀和收益率，而美国的政治环境短期内难以改变这一局面。他明确指出，真正改善通胀的政治意愿最早在2029年才会出现，但对此不宜寄予过高的期望。

Blitz将美联储的“原罪”视为：在经济衰退尚未充分消灭通胀前就提前放松政策。他认为此次“犯罪”发生在美联储前主席鲍威尔身上。去年年底，在面临就业市场降温与企业利润回升的背景下，鲍威尔选择降息，这一决定恰巧在2024年总统大选前两个月，给了拜登政府一份政治礼物。Blitz提到，鲍威尔当时承受了巨大的压力，来自政府和一些觊觎他职位的人士，这些人希望他“闭上眼睛，继续放松政策”。如今，特朗普及财政部长等人则期望新任美联储主席沃什在新一轮加息周期中采取宽松政策。沃什在9月的会议上只加息25个基点，联邦基金利率升至3.75%-4.00%的区间，结果全票通过。Blitz对此质疑：“为何不加50个基点？”

Blitz认为2025年将是“一场没有发生的衰退”。在收益率曲线倒挂持续约22个月后，剔除医疗行业的私人非农就业持续下滑，实际经济增长本该收缩，但这一情形并未发生。造成这种局面的原因在于两方面：一是财政策略的扩张，二是美联储在企业利润回升之际便开始降息，关税政策也起到了助推的作用。他引用了两条华尔街定律：企业利润领先于就业，而就业又领先于通胀；通胀通常在复苏的第一年最为温和。这表明，在经历关税和油价冲击后，2026年将是“良好年份”，基础通胀实际上可能会下降。然而如果股市持续配合，高企的企业利润将加速招聘，并在2027年推高基础通胀。他同时指出，本周发布的8月核心PCE数据由于基准修订被压低，但超级核心通胀环比上涨0.4%，而“其他服务”项目的价格创下历史新高。 千亿球友会

Blitz对此的独特分析集中在互换利差上。他认为，收益率上升的根本原因是“主权债务供给过剩”，各国政府的财政赤字增长速度超出名义GDP增速，同时央行不再起到边际买家的作用。市场开始倾向于接受10年期的浮动利率，而不是持有固定票息的国债。这一趋势自2012年开始，并在疫情后蔓延至全球市场，包括英国和法国的互换利差大幅收窄。他强调这反映的是“风险偏好问题，而非曲线问题”。Blitz为美国十年期互换利差建立模型，结果显示，即使剔除收益率曲线和银行监管约束的影响，市场对美国国债的偏好仍在逐年减少。

Blitz的核心结论是：宽松货币与扩张财政的组合将推高通胀与收益率的底线，直到真正愿意牺牲短期增长来压制通胀的政治意愿出现。他把这形象化为“汉密尔顿与杰克逊的对决”，前者代表通过中央银行管理经济，而后者则依赖于政府政策。他总结美国近十年的政治走向：“人们在社会问题上保守，但在财政政策上自由。”此外，收益率上涨的性质亦极为重要。Blitz指出，迄今为止，收益率上升主要由实际利率驱动，这使得股市受到压制但美元未遭抛售。如果驱动力转向通胀预期，股市将维持良好表现，而美元空头将迎来猎手时机，标志着人们预期中的美元下行趋势真正开始。而事实上，关键在于美国净储蓄率已降至零，缺乏改善迹象。